2025 年 8 月

Torsten Sl?k，博士 【這個人是搜索得到的】

合伙人，阿波羅首席經濟學家

美國關稅已攀升至近 90 年來的最高水平，加劇了市場波動，并給企業帶來了不確定性。結果如何？我們看到經濟增長放緩、通脹上升，利率在更長時間內維持在高位。雖然我們預計不會出現經濟衰退，但預計供需雙方都將面臨阻力。

關鍵要點

1、特朗普總統的新關稅制度于 2008 年推出

4 月 2 日，隨著一系列進展的不斷推進，美國政策出現了一個顯著轉折點。截至本文撰寫之時，美國平均關稅率為 15.8%。 雖然低于最初預期，但仍是近九十年來美國最高的關稅水平，阿波羅 Torsten Sl?k 經濟學家預感若維持下去，將對美國和全球經濟產生重大影響。所有這些因素給金融市場帶來了歷史性波動。

2、關稅上調通常會造成滯脹沖擊——它們會同時增加經濟放緩的可能性

同時給價格帶來上行壓力。阿波羅 Torsten Sl?k 認為，當前的關稅機制使未來 12 個月內美國出現衰退的概率上升至 25%。

（在我們上次的關稅實施前展望中，我們預計 2025 年不會出現衰退）我們對年底通脹的預期已上調至 3.0%，比特朗普關稅前的預估 2.4% 大幅上升。因此，我們仍預計利率將在較長時間內維持高位。截至本文撰寫時，我們預計美聯儲在 2025 年僅會降息一次，年底聯邦基金利率目標區間為 4.00% 至 4.25%。我們認為美聯儲主席杰羅姆 · 鮑威爾可能會采取保守的寬松政策，以防范通脹失控的擔憂。

3、經濟數據反映了市場和貿易政策的波動

軟指標（如阿波羅調查）與時斷時續的消息同步波動斷斷續續的關稅，而硬數據（即就業和通脹）顯示出了更強的彈性。這種差異增加了不確定性，并繼續使經濟前景變得模糊。

4、從需求端來看，當前關稅政策的不確定性正導致企業和消費者支出減少

政策的反復無常使得商業環境充滿變數，促使企業推遲投資并重新評估供應鏈布局。阿波羅經濟學家 Torsten Sl?k 經過多項調查已顯示新訂單量萎縮，美國企業資本支出計劃波動加劇。盡管消費者信心指數在連續五個月下滑 后于五月出現反彈，但仍停留在新冠疫情時期的水平。與此同時，旅游業占到了 10% 美國 GDP 4 已經下降，房地產市場也出現了疲軟跡象。

5、在供應方面，我們看到依賴外國供應鏈的行業面臨重大阻力

盡管當前關稅水平低于最初預期，阿波羅 Torsten Sl?k 認為潛在的航運中斷和成本上漲將拖累產出和利潤率。企業盈利本已面臨下調壓力，可能進一步承壓。此外，六月中旬以色列與伊朗沖突的爆發及其引發的油價飆升，給經濟帶來了新的滯脹風險：與關稅類似，高油價可能導致通脹加劇和 GDP 增速放緩。我們預計 2025 年美國 GDP 增長 1.2%。

6、美國提高關稅很可能對世界經濟產生重大影響

尤其是考慮 到美國是全球總需求的主要貢獻國。這與 1940 年代形成鮮明對比——當時美國同樣實施高關稅，但由于其工業主導地位、戰時生產以及戰后海外重建工作，仍保持經濟順差。因此，我們看到 2025 年全球 GDP 增長率僅為 2.6%，遠低于關稅實施前預期的 3% 以上水平

7、這些因素對投資機會意味著什么？

經濟學家 Torsten Sl?k 始終認為，資本結構中的優先級和對能產生強勁現金流業務的專注仍是關鍵所在。此外，Apollo 阿波羅認為受關稅影響較小且宏觀經濟環境不確定性較低的行業——例如有線電視 / 電信、醫療保健、公用事業 / 電力以及科技行業——比那些可能帶來更大負面影響的行業（如工業、能源和消費 / 零售）更具吸引力。

8、最后需要說明的是，我們的預測存在一個關鍵變量——美國

財政前景

截至本文撰寫時，美國眾議院已通過特朗普總統 所稱的 " 大而美法案 "，該法案將為美國預算制定明確方

向。根據當前提案內容，法案既包含大規模減稅措施，也涉 及支出削減。綜合來看，據估算該法案將擴大財政赤字，并 逐步推高國家債務占 GDP 比重。若獲得參議院批準并由特朗 普簽署生效，短期內將通過減稅政策產生刺激經濟的效果， 但 Apollo 阿波羅估計長期來可能持續推高利率水平，從而增加美國國債的償付成本。

面對 4 月 2 日政府宣布的互惠關稅策略（特朗普總統稱之為 " 解放日 "），企業界反應可謂直截了當：企業訂單銳減、資本支出計劃反復無常、關稅生效前庫存持續攀升，企業紛紛下調盈利預期。家庭方面，消費者信心跌至歷史低點，關稅實施前已提前囤貨，旅游業也明顯降溫。五月中旬，穆迪下調美國信用評級，導致美國家庭和企業的借貸成本雙雙上漲。

阿波羅目前的觀點是，貨幣息差將會擴大。我們認為當前的政策動蕩不會消失。這不是政治觀點；這只是表達政策不確定性正在升高并且可能持續存在的觀點。這種觀點建立在 Apollo 與市場參與者和企業首席執行官的持續磋商之上。

此外，Apollo 耶魯預算實驗室在模擬當前不確定性方面表現不俗。該實驗室的模型試圖評估所有美國關稅及外國報復措施的影響。假設關稅稅率將永久生效——這種情形本身就難以準確建模，因此必須做出類似假設——實驗室預測到 2025 年 GDP 增速將下降 0.6 個百分點，到年底失業率將上升 0.3 個百分點。